《金基研》森海/作者 楊起超 時風/編審
近年來，國內家電、汽車等諸多改性塑料下游產業持續發展，且改性塑料的應用比例逐年上升，帶動國內改性塑料產量及需求量上漲。目前，國內改性塑料應用規模仍然偏小，但改性塑料行業市場前景廣闊。2023年，國內塑料改性化率近25%，相比全球塑料近50%的改性化率仍有巨大提升空間。
作為深耕改性塑料這一細分市場的創新型企業，合肥科拜爾新材料股份有限公司（以下簡稱“科拜爾”）依靠產品創新搶占市場先機，開發了多項新產品，受到了市場的認可。當前，科拜爾的規模相對偏小，但其近三年營收CAGR高于行業均值，成長性優異；加權平均ROE“領跑”同行，盈利能力突出。
憑借良好的研發和創新能力、優質的產品性能及快速響應能力，科拜爾積累了一批優質而穩定的客戶資源，且具備持續開拓新客戶的能力。近年來，科拜爾持續加大研發投入，提升產品開發能力，不斷推出滿足客戶需求的新產品。特別是科拜爾2020年自主研發的CPP產品有效解決了冰箱“膽裂”的痛點問題，銷量逐年上漲帶動其業績提升。
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一、下游對改性塑料需求持續提升，行業市場空間廣闊
改性塑料是新材料領域中的重要分支，是國內多產業實現輕量化、低碳化及環保化的關鍵組成部分，其下游應用場景廣泛。其中，家用電器和汽車零部件是應用最多的兩個市場，2022年國內家電和汽車領域占改性塑料消費量的比重分別達37%和15%。
家用電器行業是改性塑料行業重要的下游產業之一，改性塑料被廣泛應用于冰箱、電視機、空調、洗衣機、電飯煲、微波爐等各類家電產品的面板、罩蓋、配件、殼體、內膽等配件。
據國家統計局相關數據計算，2019-2023年，國內四大家用電器（洗衣機、電冰箱、空調、彩電）產量平均增速分別為8.97%、5.33%、0.54%、2.99%。
2023年以來，隨著“保交樓+穩融資+寬信用”政策驅動，房地產行業壓力緩解，家用電器作為后周期品類需求變化通常滯后于竣工端，預計隨著竣工端維持增長，家用電器需求有望企穩回升，從而對家電用改性塑料需求形成支撐。同時，隨著家電消費升級的發展趨勢，家電用塑料中改性塑料應用越來越廣泛，需求還將呈現上升趨勢。
在汽車領域，汽車零部件行業也是改性塑料的重要應用領域之一。隨著汽車輕量化、環保化等理念的不斷深化和推進，改性塑料在汽車制造中的應用比例逐年攀升。同時，受新能源汽車產業的快速發展帶動，國內汽車產量呈持續上漲趨勢。車用改性塑料市場需求預計將持續上漲。
據中汽協數據，2021-2023年，全國汽車產量分別為2,608.2萬輛、2,702.1萬輛、3,016.1萬輛。其中，2023年，全國汽車產量同比增長11.6%，產量創歷史新高。到2024年1-6月，全國汽車產量為1,389.1萬輛，同比增長4.9%。
得益于家電、汽車等諸多下游產業的持續發展和對新興材料需求的不斷提高，國內改性塑料產量呈逐年上漲趨勢。據華經產業研究院數據，2019-2023年，國內改性塑料產量分別為1,955萬噸、2,065萬噸、2,193萬噸、2,560萬噸、2,735萬噸，年均CAGR為8.76%。
另據制造業排名數據庫數據，2020-2023年，國內改性塑料市場規模分別為3,000億元、3,578億元、3,896億元、4,052億元。
政策方面，在國家“以塑代木”“以塑代鋼”政策的不斷推進下，改性塑料被列入國家戰略新興產業范疇，受到國家政策鼓勵與支持。在國家鼓勵政策指引下，改性塑料產業的發展潛力和應用前景將持續向好。
目前，國內改性塑料應用規模仍然偏小。據國家統計局數據，國內塑料改性化率由2010年的16.2%增長到2023年的近25%。然而相比全球塑料近50%的改性化率仍有巨大的提升空間，國內改性塑料行業發展空間廣闊。
綜上，國內家電、汽車等諸多改性塑料下游產業持續發展，且改性塑料的應用比例逐年上升，帶動國內改性塑料產量及需求量上漲。近年來，國內改性塑料市場規模不斷擴大，且發展潛力和應用前景向好。
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作為專業改性塑料和色母料的供應商，科拜爾受益于下游產業的發展，近年來生產經營規模持續擴大。
據招股書，2021-2023年，科拜爾營業收入分別為2.62億元、3.07億元、3.89億元，2022-2023年分別同比增長17.20%、26.77%；歸母凈利潤分別為2,401.38萬元、2,923.10萬元、4,523.95萬元，2022-2023年分別同比增長21.73%、54.77%。
到2024年1-6月，科拜爾實現營業收入為2.15億元，同比增長38.16%，實現歸母凈利潤為2,160.99萬元，同比增長34.79%
科拜爾預計2024年度營業收入、歸母凈利潤分別為4.97至5.15億元、5,150.00至5,450.00萬元，同比分別增長27.85%至32.48%、13.84%至20.47%，主要原因系科拜爾依靠產品創新搶占市場先機，開發了多項新產品，受到了市場的認可，導致營業收入和凈利潤同比有所增長。
從營業收入和歸母凈利潤的角度來看，當前科拜爾的規模相對偏小。但科拜爾的成長性優異，盈利能力突出，且正處于成長期，發展潛力大。
據東方財富choice數據，2021-2023年，科拜爾的營收CAGR為21.89%。
同期，科拜爾同行業可比公司金發科技股份有限公司（以下簡稱“金發科技”）、會通新材料股份有限公司（以下簡稱“會通股份”）、深圳市富恒新材料股份有限公司（以下簡稱“富恒新材”）、蘇州禾昌聚合材料股份有限公司（以下簡稱“禾昌聚合”）、寧波色母粒股份有限公司（以下簡稱“寧波色母”）、蘇州寶麗迪材料科技股份有限公司（以下簡稱“寶麗迪”）的營收CAGR均值為12.20%。
與此同時，近年來科拜爾的加權平均凈資產收益率“領跑”同行業可比公司，盈利能力突出。
據東方財富choice數據，2021-2023年及2024年1-6月，科拜爾的加權平均ROE分別為22.00%、23.05%、25.73%、9.93%。
同期，科拜爾同行業可比公司金發科技的加權平均ROE分別為10.60%、12.67%、1.93%、2.30%；會通股份的加權平均ROE分別為3.19%、3.48%、7.95%、4.86%；富恒新材的加權平均ROE分別為16.01%、17.90%、17.29%、7.23%；禾昌聚合的加權平均ROE分別為12.92%、10.37%、12.03%、5.73%；寧波色母的加權平均ROE分別為16.16%、9.95%、9.52%、4.33%；寶麗迪的加權平均ROE分別為8.13%、3.58%、6.40%、3.02%。
經金基研計算，2021-2023年及2024年1-6月，上述六家科拜爾同行業可比公司的加權平均ROE均值分別為11.17%、9.66%、9.19%、4.58%。
除此之外，近年來科拜爾的資產負債率呈逐年降低趨勢，償債能力不斷增強。據招股書，2021-2023年及2024年1-6月，科拜爾資產負債率分別為45.97%、28.29%、22.32%、19.38%。
可見，近年來科拜爾的營收和歸母凈利潤均呈高速上漲趨勢，業績持續向好。同時，科拜爾的近三年營收CAGR高于行業均值，成長性優異；加權平均ROE“領跑”同行，盈利能力突出。
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三、與主要客戶合作期限均超五年，新增客戶數量逐年增加
憑借著產品優良的性能、穩定的產品質量和優質的服務，科拜爾已經獲得了眾多企業的認可，并建立了長期穩定的合作關系。
在家電領域，家電行業企業是科拜爾的主要客戶，科拜爾積累了一批優質而穩定的客戶資源。包括四川長虹、美的集團、TCL、惠而浦、海信集團等知名家電企業。在汽車領域，科拜爾是江淮汽車企業零部件二級配套廠商的供應商；在日用品領域，科拜爾產品亦在富光、小米等行業知名品牌相關產品上應用。
其中，科拜爾與主要客戶四川長虹、TCL、美的集團、惠而浦等合作超過十年，與雪祺電氣、壹太電氣于2017年展開合作。合作期間，科拜爾榮獲四川長虹“年度優秀供應商”“最佳服務供應商獎”“戰略合作獎”“優秀供應商獎”和“最佳創新供應商獎”、TCL“最佳品質獎”、雪祺電氣“精誠合作獎”等。
需要指出的是，科拜爾所屬領域的新產品開發通常需要經過長時間的產品研發、測試和調整流程，以及持續不斷的良品供應和專業高效的售后服務，才能成為被下游客戶認可的合格供應商。因此，一旦科拜爾通過了客戶的產品認證，出于保證產品品質和維持供貨穩定等因素考慮，客戶通常愿意保持長期穩定的合作關系，為其帶來持續穩定的產品訂單。
在與老客戶建立長期穩定合作關系的基礎上，科拜爾已經通過海信、海爾等大型知名家電行業相關企業的全面評估，供應商認證流程已完成，產品已批量供貨。目前，科拜爾正與松下、博西華（隸屬于博世集團）接洽，部分產品亦處于小批試樣階段。
2021-2023年，科拜爾客戶數量分別為165家、187家、223家，整體呈增加趨勢；新客戶數量分別為44家、55家、61家，亦呈增長趨勢且新客戶多集中在100萬元（含）以內的小客戶層級。
在新客戶開發過程中，科拜爾通過樣品試制、樣品檢測、樣品試驗、小批量供貨等幾個主要步驟后，會進入大批量供貨階段，形成穩定的銷售收入。
2021年，科拜爾小客戶層級當期新增客戶44家，其中有24家在2022年后續收入為1,326.41萬元，有21家在2023年后續收入為2,699.62萬元。2022年，科拜爾小客戶層級當期新增客戶52家，其中有29家在2023年后續收入為2,749.39萬元。可見，科拜爾當年新增客戶后續銷售規模呈增長趨勢。
簡言之，科拜爾積累了一批優質的客戶資源，其與主要客戶合作期限均超五年，且頻獲客戶獎項肯定。近三年，科拜爾的客戶數量、新客戶數量均呈逐年增加趨勢，具備持續開拓新客戶的能力，且新增客戶后續銷售規模呈增長趨勢。
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四、加大研發投入賦能創新，自研產品CPP解決冰箱“膽裂”痛點
作為國家高新技術企業、國家級專精特新“小巨人”企業，科拜爾專注于功能性改性塑料和功能性色母料的研發和應用，并能根據市場需求和技術變化趨勢不斷進行產品創新。
科拜爾注重研發團隊建設，優先保障研發投入，把自主技術創新作為鞏固行業競爭優勢的根本方式，將自主研發產品作為其發展的核心競爭力，不斷開發新產品，在技術、質量、性能、供應等方面更好地滿足客戶的需求。
研發團隊建設方面，科拜爾已形成了一支技術專業、結構合理、研發經驗十分豐富的專業研發團隊。截至2024年6月30日，科拜爾擁有研發及技術人員27人，占員工總數的比例為18.75%。
研發投入方面，科拜爾持續增加研發投入進行創新產品的研究和開發。2021-2023年及2024年1-6月，科拜爾的研發投入分別為1,195.29萬元、1,636.24萬元、1,778.31萬元、826.93萬元。
通過多年的研發積累，科拜爾掌握了耐油耐腐蝕擠板吸塑級PP復合材料改性技術、自釋放負氧離子高分子材料功能改性加工技術、秸稈生物基改性材料改性加工技術和免噴涂金屬質感高分子材料改性技術等多項核心技術，儲備了大量配方數據形成了豐富和成熟的產品配方體系。
依托于產品配方研發能力，科拜爾能夠對市場趨勢進行及時響應，推出符合客戶需求的高品質產品。
2020年，科拜爾針對冰箱內膽HIPS材料耐油性和耐腐蝕性差、易造成冰箱內部開裂的“膽裂”問題，研發出耐油和耐腐蝕性好的CPP產品，逐漸得到了客戶的廣泛認可。
家電行業內冰箱內膽多采用擠板級HIPS材料，科拜爾自主研發生產的CPP材料部分性能指標超過HIPS材料，并可減少客戶生產工序和降低生產成本，是極少數可替代擠板級HIPS材料的產品。
2023年8月，中國輕工業聯合會對科拜爾CPP材料進行成果鑒定，并出具了《科學技術成果鑒定證書》，認為CPP材料用于冰箱內膽，其ESCR（耐環境應力開裂）保持率比HIPS材料提高了20%以上，有效解決了冰箱“膽裂”的痛點問題，整體技術達到國際先進水平。
據招股書，2021-2023年及2024年1-6月，科拜爾CPP產品銷量分別為0.50萬噸、1.48萬噸、1.86萬噸、1.05萬噸。科拜爾CPP產品自投放市場以來，客戶已累計生產約700萬臺冰箱。
在此基礎上，科拜爾亦開發出了CABS產品，該材料具有優異的力學強度和良好的耐發泡劑性能，能滿足冰箱內膽復雜的擠板吸塑工藝要求，解決了ABS材料不耐發泡劑（HFO）腐蝕等問題。此外，科拜爾開發了具有金屬質感的CABS相關衍生產品，相較于普通擠板ABS材料，具有高級質感，適合在客戶高端產品的開發及應用。
同時，科拜爾不斷推出滿足客戶需求的新產品，如對惠而浦定制開發的透明ABS淺紫灰、ABS-SL-月白等；對合肥美的洗衣機定制開發的ABS玄武灰色母、PP極地白等。
總的來說，科拜爾重視技術創新，通過加大研發資金及人員投入，持續提升產品創新能力。科拜爾掌握了多項核心技術，形成了獨有的產品配方庫，具備新產品、新技術開發能力。其中，科拜爾2020年開發的CPP產品有效解決了冰箱“膽裂”的痛點問題，產品銷量逐年上漲。
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五、發行市盈率低于行業，募資擴產提升市場競爭力
2024年10月22日，科拜爾啟動申購，發行價格13.31元/股，發行市盈率為13.92倍，低于行業市盈率20.96倍，亦?低于同行業可比公司40.94倍的平均市盈率。
此番上市，科拜爾擬募集資金總額1.44億元，主要投向年產5萬噸高分子功能復合材料項目、研發中心建設項目等。
其中，“年產5萬噸高分子功能復合材料項目”總投資1.22億元，擬投入募集資金1.10億元，用于新建廠房及配套基礎設施，新增改性塑料生產線及輔助設備等。項目全面達產后，科拜爾將能夠新增4.5萬噸改性PP系列產品和0.5萬噸改性ABS系列產品產能。
科拜爾下游行業尤其是家用電器領域對其產品的需求在旺季時尤為突出，加之為了適應不同改性塑料產品之間的生產線轉產調整需求，科拜爾近年來產能利用率均超100%，處于滿負荷生產狀態。
據招股書，2021-2023年及2024年1-6月，科拜爾產能利用率分別為122.63%、146.40%、129.07%、109.06%。
為了解決產能不足的問題，科拜爾有必要在現有生產能力的基礎上，進一步增加其產品的生產規模，以滿足日益增長的客戶訂單需求及保障旺季期間供貨的及時性。
同時，科拜爾結合家電行業高集中度的特性，集中產能優先保證長期穩定合作的家電領域優質客戶。隨著募投項目的實施，科拜爾產能將大幅提升，在保持家用電器應用領域競爭力的同時，將逐步擴大在日用消費品、汽車行業等應用領域的業務擴展和市場規模，增強其業務盈利能力，從而進一步提高科拜爾的市場競爭力和風險承受能力。
在擴大產能的同時，“年產5萬噸高分子功能復合材料項目”將大幅提升改性塑料產品生產的自動化、智能化水平，保證產品的良品率和穩定性，從而提高產品品質和生產效率，進一步提升科拜爾長期市場競爭力，實現可持續發展。
經測算，如本次募集資金投資項目順利實施，項目達產年營業收入4.35億元，稅后內部收益率為19.75%，稅后投資回收期（含建設期）為5.79年。
“研發中心建設項目”總投資2,988.16萬元，擬投入募集資金2,400.00萬元，旨在通過進一步加大研發投入，對科拜爾關鍵核心技術進行創新和攻關，提升研發中心的軟硬件設施水平，從而進一步增強其研發實力和技術優勢，以滿足科拜爾主營業務增長的需要，增強競爭優勢。
未來，科拜爾將堅持走創新和差異化發展道路，以創新求商機、以質量求生存、以效益求發展，通過不斷探索新技術應用落地來增強產品和服務的競爭實力，致力于在技術、質量、性能、供應等方面更好地滿足客戶的需求。
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