文 | 山核桃

比起刷屏的AI、算力、人形機器人等“科技股”，作為投資者眼中過去的“白馬股大本營”，白酒股們似乎顯得有些落寞。

近兩年來，面對行業增速放緩和消費承壓，處于周期底部的白酒板塊還在遭遇艱難的“逆風局”。

就連行業老大茅臺也感受到了涼意。“本輪白酒周期挑戰主要集中于需求側，對茅臺而言，今年（2024年）比2013年的挑戰更嚴峻、復雜。”在去年茅臺酒年度經銷商大會上，貴州茅臺總經理王莉面對經銷商時更是直言不諱。

多家已披露經營業績的酒企也印證了這一點，除頭部酒企茅臺、五糧液等業績“略增”外，絕大部分品牌營收、歸母凈利都或多或少有所下降，全年業績也未能達到此前設定的增長目標。

4月28日晚，洋河股份（002304.SZ）也發布了2024年年報和2025年第一季度報告，2024年洋河實現營收288.76億元，歸屬于上市公司股東凈利潤66.73億元。

行業逆風，業績承壓，不是白酒行業和中國酒企不行了，而是市場先生總是“預期先行”。

畢竟從增量時代步入縮量時代，當前白酒行業仍處于深度調整期，在行業弱周期里，投資者更應關注有著“終局思維”的頭部酒企。

它們的特點是：既能擁抱長期思維，堅定在“品質白酒基建”側長期投入，又能順應市場的變化，主動刀刃向內，積極調整發展節奏。

洋河，無疑是“終局思維”的信仰者。

1、底盤穩中有進，洋河主動降速背后的變陣

過去一年，圍繞洋河身上最大的爭議無疑是“降速”。

在外界眼中，一談起洋河，無論是“白酒行業老三之爭”，抑或是基本面數據的對比，似乎都在反復印證這家頭部酒企成長的“不及預期”。

但市場忽視了一點，洋河的降速不是被動降速，而是主動降速，當一家企業主動按下“暫停鍵”，往往比持續擴張更需要勇氣。

與被動降速不同，主動降速往往是為了重塑和夯實企業的增長底盤，尋求換擋增速之道，為未來蓄勢。

聚焦產品和渠道，洋河就選擇在主動降速中構建了一個扎實的增長底盤。

產品是酒企拉動動銷的關鍵，當前白酒市場消費多元化和強分化特點愈發明顯，如何通過產品結構升級，提振需求是關鍵。

以產品視角看洋河，會看到一個遵循“慢即是快”的洋河。

一方面，延續過往“雙名酒、多品牌、多品類”戰略，洋河近年來形成了全價格帶布局的產品矩陣，高端以夢之藍手工班為引領，次高端以夢之藍M6+、夢之藍水晶版為主力，中端以天之藍和海之藍為基礎，中低端則以洋河大曲和雙溝大曲為代表，全價格分布和清晰的產品定位能適應消費分級趨勢，抗風險能力更強。

另一方面，區別于其他酒企的大單品戰略，洋河則是通過發力百億級大單品矩陣，引領產品結構升級，拉動整體銷售增長。

以洋河目前體量最大的單品之一海之藍為例，作為當前白酒行業唯一達到百億體量的大眾價格帶單品，二十余年經歷七次迭代，掀起“藍色風暴”的海之藍精準滿足了大眾消費的高性價比需求，具備扎實的消費者基礎和高復購率優勢。

今年3月，洋河正式推出第七代海之藍，為這一“國民白酒”注入新時代的審美和品質表達。在延續經典梅瓶造型的基礎上，引入全新的“探索藍”色調，同時對基酒配比進行革命性調整，實現品質升級。據東方證券此前估測，預計海之藍長期有望保持6%左右的個位數增長，并極有實力沖擊200億元目標。

而打造如海之藍此類百億級大單品，對洋河來說，有雙重利好：一是在存量市場繼續挖掘增長，另一方面為其他產品提供市場勢能，起到深度協同作用。

以渠道視角看洋河，會看到一個“長期主義“的洋河。

當前，酒企普遍面臨庫存壓力和酒品價格倒掛，“茅五洋”近年都紛紛發力渠道改革，著力構建廠商共同體生態，洋河也不例外。

事實上，從2019年開始，洋河就主動從過往深度分銷轉向廠商一體化模式，多年以來，洋河也一直直面渠道挑戰，自上而下保持渠道的動態改革。

有酒業專家指出，渠道建設是酒企的長期課題，特別是近年來由于白酒消費整體承壓，通過渠道推力獲得動銷增長的難度也進一步增加，但一旦白酒消費周期向上反轉，渠道端的改革優勢就會再次體現，從這一點來說，洋河渠道改革也是典型的看長期。

可以說，主動降速背后，是洋河為了提質增效，一面積極把握產品結構升級的機會，另一面則是通過重塑渠道體系，為經銷商主動減壓。

事實上，不止是洋河，隨著頭部酒企收入利潤基數的增大，增速的緩慢降速也是正常的情況，包括茅臺、五糧液、汾酒等相繼調低2025年增長預期，浙商證券也指出，預計未來3-5年頭部白酒公司增長中樞或在10%左右，但新的“10%增長”比舊的“20%增長”更健康。

對所有白酒企業而言，一個“關注增長質量大于增長速度”的時代已經到來了。

2、重倉“品質白酒基建”，是洋河反彈的長期動能

毫無疑問，中國白酒“低垂的果實”已被摘完。

供需關系決定了中國白酒的結構性變化，中國白酒產能已由2016年高峰時期的1358.4萬千升下降到2024年低谷期的414.5萬千升，降幅超60%，從供小于求到供大于求，從曾經向規模要增長，到如今向消費者價值要增長，整個中國酒業已進入一個“以消費者為中心”的新時代。

這也是為什么，近年來諸多酒企尋求高端化、年輕化、國際化轉型的原因所在，在這些紛繁的探索路徑中，洋河看到的“終局思維”是——錨定高品質白酒，尋求高質增長。

開啟白酒真品質革命的夢之藍手工班就是一個典型例證。

作為首個獲得“中國酒業協會”授權、由第三方監管機構“方圓標志認證集團有限公司”權威認證的中國高端年份白酒，夢之藍手工班不僅率先開創中國白酒行業的“真年份”時代，確立中國高端白酒標桿地位，還彰顯出中國品牌在高端白酒市場的持續創新力。

今年4月，夢之藍手工班在第五屆中國國際消費品博覽會期間，還入圍由國際奧藝委員會（WOAC）和貿易發展與標準合作組織（ODCCN）共同發起的《全球好禮》中國區評選，成為中國白酒文化和世界對話交流的新媒介。

向國際奧藝委員會創始主Marc Verriere先生贈送夢之藍手工班

夢之藍手工班的破圈和崛起并非是偶然，這背后是洋河對“真年份、真手工、真綿柔”的信仰，多年來對“品質白酒基建”的長期重倉。

歷史告訴我們，好窖出好酒，洋河擁有7萬口窖池和2020口明清老窖，被吉尼斯世界紀錄認證為“最大規模的白酒窖池群”；優質產能決定高品質，目前洋河擁有100萬噸儲酒能力，70萬噸原酒儲存，23萬噸陶壇原酒，16萬噸原酒產能，以“固態酒產能世界第一、高品質原酒儲能世界第一、陶壇儲酒規模世界第一、綿柔年份老酒體量世界第一”的硬核實力持續夯實在高端白酒賽道的“產能護城河”。

一切白酒品質的競爭歸根到底人才的競爭，洋河培養出了行業領先的技術“夢之隊”，在2025年在第九屆全國品酒師大賽上，洋河股份不僅包攬冠、亞、季軍，更在前十名中獨占七席，前十五名中更是拿下11個席位，而這已是洋河在九屆大賽中第七次問鼎冠軍寶座。

3、深蹲蓄力的洋河，是否被低估？

盡管有著“終局思維”，但二級市場對洋河的最大爭議是：洋河是否被低估？

這一問題本質上是對洋河未來成長性的爭議。

回答這一問題，要在行業和頭部企業中對比分析。

從行業來看，作為順周期行業，自2024年9月以來，一系列增量財政、貨幣政策出臺，在“提振內需”的政策東風下，展望2025，包括白酒在內的食品飲料行業有望迎來景氣拐點。

盡管在行業低增速下酒企競爭仍將更為激烈，但卻帶來了行業的新一輪洗牌和分化，那些具備品牌力和區域拓展能力的酒企將成為此輪競爭中的贏家。

在品牌力和區域拓展能力上，洋河具備一定的優勢。

過去一年，無論足跡遍及全球各地的“夢之藍手工班全球行活動”，掀起中國白酒的品酒浪潮；或是攜手劉德華巡回演唱會，冠名文化節目《啟航！大運河》、《詩畫中國·江河萬古流》，用洋河首屆超級粉絲節積極擁抱年輕一代；抑或是以谷雨論壇、封藏大典傳承與重構千年酒文化......洋河在品牌故事上的深耕，既無形傳遞了“綿柔品類”的獨特價值，還持續通過豐富多元的文化共鳴，讓中國白酒走向世界。

在區域拓展上，洋河一方面，深耕江蘇+長三角大本營，另一方面則會持續推進全球化，聚焦高地市場份額，財報顯示，2024年，洋河省內營收占比45.13%，省外營收占比54.87%。

事實上，進入2022年，全國化次高端酒企區域戰略已偏向收縮，新出省布局難度增大，而對于已經進行了充分全國化的洋河而言，則將在更長的一段時間內塑造全國化壁壘和先發優勢。換言之，一旦白酒消費趨勢改善，洋河酒可以更迅速地抓住省外市場紅利。

橫向對比頭部酒企，和茅臺一樣，洋河也是為數不多堅持高分紅和高股息的酒企。而此類企業也是巴菲特口中和可口可樂、喜詩糖果一樣，值得長期投資的標的。同花順數據顯示，洋河股份自2009年上市以來，累計分紅16次，累計分紅金額達528.53億元，分紅率穩步提升，從2009年28.75%一路升至2024年的104.90%。

眺望未來，浪成于微瀾之間。隨著白酒行業迎來新舊周期轉換拐點，以洋河為代表的頭部酒企改革紅利持續釋放，中國白酒一定能走出逆境，看到光亮。