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百濟神州2024半年報顯示：營收同比增長56%。

透視營收結構，9.29億美元營收中，有6.37億美元是由BTK抑制劑澤布替尼（百悅澤）所貢獻，占總營收的68.8%。作為中國首款“十億美元分子”，澤布替尼的表現直接決定了百濟神州的價值。

從表面看，澤布替尼的競爭對手是“頭對頭”的伊布替尼，但這卻僅是BTK賽道的一個表層切面。在《百濟神州“澤布替尼”的對手究竟是誰？》的研究報告中，我們就曾明確提出：澤布替尼的直接對手并非伊布替尼，而是同樣搶食蛋糕的阿卡替尼。

以百濟神州披露的財務數據觀測，今年二季度澤布替尼同比增長107%至6.37億美元，這樣的業績似乎無可挑剔。但如果置身于整個BTK賽道中，澤布替尼的表現還有這般亮眼嗎？

接下來我們就從全球三大主流BTK抑制劑營收入手，剖析一下百濟神州澤布替尼所處的真正競爭生態位。

伴隨伊布替尼的“沉淪”，BTK抑制劑正在上演“三國殺”。

自2021年營收觸頂后，伊布替尼季度營收開始接連下跌。2022年Q1季度的時候，伊布替尼單季度營收還在22億美元以上，而到了今年二季度其營收已經跌至16.03億美元。

BTK抑制劑的市場份額不會憑空消失，伊布替尼下降的市場份額分別被百濟神州澤布替尼和阿斯利康阿卡替尼所瓜分。澤布替尼由2022年Q1季度的1.04億美元，飆升至今年二季度的6.37億美元；阿卡替尼由2022年Q1季度的4.14億美元飆升至7.9億美元。

圖：三大BTK抑制劑季度營收一覽，來源：錦緞研究院

若僅從營收角度考量，阿卡替尼是繼澤布替尼之后的第二大BTK抑制劑，而百濟神州的澤布替尼雖然營收增速喜人，但卻僅能排在全球第三的位置。澤布替尼固然“頭對頭”戰勝了伊布替尼，但其與阿卡替尼之間，依然有一場硬仗要打。

可喜的是，以環比增速角度觀測，澤布替尼的營收增速是要全方位強于阿卡替尼的。澤布替尼最近四季度的營收環比增速全部在15%以上，而阿卡替尼僅在今年二季度環比增速達到兩位數。如若澤布替尼延續當下的增長趨勢，其或將在不久的未來超過阿卡替尼。

圖：澤布替尼與阿卡替尼環比增速對比，來源：錦緞研究院

在沒有其他新藥上市的情況下，百濟神州的所有預期都在于澤布替尼的持續放量。目前，伊布替尼份額流失，阿卡替尼營收放緩，澤布替尼確實是銷售趨勢最好，市場想象力最充足的BTK抑制劑。

可以說，澤布替尼Q2季度的高增長，打開了市場對于百濟神州的想象空間。

但同時，澤布替尼也并非高枕無憂的。去年1月份，禮來的全球首款非共價BTK抑制劑Jaypirca已經獲得FDA批準上市，用于后線患者的治療。目前主流的BTK抑制劑，都會存在與靶點Cys481共價結合的問題，這也是BTK抑制劑耐藥性的主要原因，而Jaypirca非共價的結合方式，很好地解決了傳統BTK抑制劑的耐藥性問題。雖然Jaypirca目前還僅是一種后線療法，但誰也不能確保它不會沖擊BTK抑制劑的主流位置。

簡而言之，澤布替尼今年Q2季度的表現，值得投資者對百濟神州高看一眼，畢竟其已經表現出成為全球最主流BTK抑制劑的潛力。但另一方面，新一代非共價BTK抑制劑的出現，也具備重塑整個BTK抑制劑市場格局的預期，這對于百濟神州而言，無疑是一個X因素。